「揭面」汇丰晋信基金经理郭敏的投资框架:逆向+趋势

以下为访谈实录文字版:

老揭:简单介绍一下你的投资框架。

郭敏:就像刚刚我们讲的研究的东西,我自己觉得研究的东西比较简单,或者我的框架比较简单,简单概括就是四个字,逆向加趋势。这个框架也是我感悟了很长时间,或者想了很长时间。一开始我作为研究员的时候,我自己喜欢研究行业趋势,行业拐点。投资上当时的想法是说只要你研究好了行业的趋势,我买这个行业向上的公司,或者说行业,我大概率能战胜指数。

事实情况确实是这样,我们也确实研究出来一些好的行业,爆发性的行业,好的一些个股,比如说业绩爆发性的个股。我们顺着这个思路去做,但是会发现业绩没有我们大家想象的这么好。我们就做了一些反思,就是为什么实际效果没有想的这么好。然后发现在A股市场有很多不确定的事情,或者说我们投资过程中,其实是投资很多不确定的事情,这些不确定的事情也许来自于黑天鹅,也许来自于不清楚。

老揭:譬如董事长?

郭敏:对,董事长也好,这个产业政策也好,很多事情你是无法提前预知的。这些事情发生的时候,造成买这些股票波动很大。因为你买的时候是顺势买的。也许趋势在中间,也许趋势在高点,或者是中高点。你买的时候可能收益不会很大。

后来我就想这个问题怎么去改进,因为投资过程中我们怎么样面对这种不确定性。我们就结合公司的PB-ROE的思路,加入了“逆向”的因素,也就是说我开始研究的时候,我就先研究那些鲜为人知的,不被关注的,估值比较低的,大家都不去的地方。你先把这些公司研究起来,如果你认为有价值,或者是说被低估了,你可以先买一些。然后去等待均值的回归。

这个策略本身有两个逆向的问题,第一个是你可能买到价值陷阱。第二个问题是时间。比如说你买了资产,这个资产三年不涨,五年不涨。然后最后一年或者一个月涨一倍,这个是在投资过程中很常见的问题。

我们后来想把这两个事情结合起来,或者大概率改善这两件事情,第一件事情我们希望买入这些资产,尽量会在一定时间内,或者我们的时间允许范围内上涨。第二个方面我们希望买这个资产能够给我们提供足够大的弹性,所以我们把这两个东西结合起来。第一个东西首先要买的很便宜。第二个是在趋势过程中,你要强化这个趋势,并且认清这个趋势的时间长度和幅度。

所以我们把思路结合成逆向加上趋势。这两个东西如果结合得好,我相信大概率会提升我们底层策略概率,就是说尽量不要买贵。第二件事情,我们在自己主动的研究过程中,去找到那些行业产业的趋势,去改善幅度和时间的问题。我想这个是我的投资策略。

老揭:现在有什么行业符合你这样的逆向,这种行业不被人关注的,但是又符合你的投资框架的行业。

郭敏:从现在这个行业来看,我们逆向加趋势这两个,首先我们可以框几个思路,第一个思路是行业增速要两倍GDP以上,两倍GDP增速以上,假如说未来的GDP增速是6%,我们希望这些行业至少10%-15%的增速以上。这是第一个。

第二个条件是说我们买入这些行业的时候估值不要太贵,在比较合理偏低的水平。

第三个是我们研究这个产业的特征,行业的特征,我们希望竞争格局不要太差,这样它的ROE大概率可以维持。而不会说竞争格局如果变差,ROE大概率是因为同业竞争的关系,它的ROE表现得不会那么好。

这样筛下来的话,比方说当前时点,有些行业,比方说保险行业,比方说电子行业,比方说光伏行业,我们觉得还是符合我们刚刚所说的一些特征。增速远期来看没有问题。第二方面从竞争格局来看,这些行业的竞争格局是在加速,至少不会恶化。第三方面这些行业短期由于各种因素的影响,或者说市场的一些认知的区别,他们现在估值水平比较低,这就符合我们筛选的标准。

老揭:能再跟我说一下汇丰晋信投资体系。因为你是做研究出身。又是研究总监。

郭敏:其实我们汇丰晋信的投资体系,就是PB-ROE的框架体系。我首先介绍一下这个思路,这个思路是我们把PB和ROE打到了一个象限,或者打到一个X轴Y轴上,我们希望把市场上所有的点,按照ROE和PB进行一些分类,打到这个图上,我们经过这条线,会得到一个回归线。我们认为在回归线下的点性价比会高于回归线上的点,这是我们的一个PB-ROE的整体框架体系。

它是我们汇丰集团使用的一个工具,或者体系。之后我们把它引入中国,进行了一些改良。我们用这种方法和体系,我们发现其实PB-ROE的体系,在中国是最有效的。

老揭:为什么呢?因为A股不是波动很大吗?反而是最有效的?

郭敏:对,因为本身是一个价值体系,我们大概回归了一下。就像刚才您说的,因为波动率大了,所以我们错误定价个股(比较)多。我们找到低估值的个股多。如果我们买入这些个股,等待均值回归,超额收益会非常大。

接下来,我说一下这个PB-ROE体系有两个内核的东西,这两个内核的东西很简单,就把股票市场,就像我们的司训一样,叫“让投资变得更简单”,其实我们把股票这么繁杂的一个体系,把它变成PB和ROE两个东西简化它。为什么你们会只简化这两个指标,而不是PE,PEV,我再解释一下,为什么我们只用ROE和PB。我们投资的核心东西是企业的ROE,或者企业的股东回报。

第一,你要以更低的价格去买入更高的ROE。这只个股相对于整体的指数肯定会有超额额收益。

第二,我们认为均值是(会)回归的,万物皆周期。也就是说如果你在一些低估值,低PE、高ROE(反转)的时候买进去。等待它的均值长时间的回归,你可以赚到均值回归的钱。

老揭:关于PB-ROE上个月我刚访问过丘总,他说这个方法虽然简单到令人不可思议。其实在A股市场是比较有效的。

郭敏:我自己认为PB-ROE是一个适用性非常广的策略。这个策略是可以容纳大规模的主动权益,管理权益的规模,我认为这个方法可以容纳千亿以上的主动权益管理规模。

就是说我们每个基金经理在这个方法下寻找,因为我们的底层策略是一样的。我们认为也是有效的。但是每个基金经理对未来ROE的洞察力是不一样的。每个基金经理会在这个方法上高屋建瓴,大家做各自的东西。我自己更喜欢价值成长型的个股,比方说有的基金经理喜欢更高ROE的、更确定的个股,我们在底层策略正确的情况下寻找各自的打法。